Il titolo di una società senza vantaggio competitivo (Economic moat) può essere a buon mercato, mentre uno con un Economic moat ampio rischia, in alcune occasioni, di essere costoso. Questo è esattamente il fenomeno che si osserva nel settore dell’automotive. Nelle attuali condizioni di mercato i produttori di parti di ricambio originali (Original equipment manufacturer, Oem) offrono agli investitori un valore più alto rispetto ad altri segmenti che hanno un profilo competitivo migliore.
Riteniamo che il mercato non sia stato in grado di riconoscere l’ampiezza, la durata e la diversificazione geografica dei flussi di cassa generati dagli Oem.
Al contrario le valutazioni fra i rivenditori ci sembrano troppo alte, nonostante la presenza di un buon Economic moat. I prezzi delle azioni indicano – secondo noi erroneamente – che i volumi di vendita possono solo aumentare.
I mercati di riferimento
-Secondo le nostre previsioni la domanda globale di autoveicoli nel 2015 aumenterà del 3% rispetto al 2014. Le dimensioni globali che hanno ormai raggiunto i produttori di auto riducono la dipendenza delle case dalla situazione economica di una regione. L’andamento di una determinata area, comunque, continuerà ad avere impatto sui bilanci dei gruppi.
-Dando per scontato che gli attuali ritmi di crescita non cambieranno, il mercato auto dovrebbe raggiungere la saturazione alla fine del decennio in corso.
-Secondo noi nel 2015 la domanda di veicoli leggeri negli Stati Uniti crescerà del 3% arrivando a 17 milioni di unità. Il lancio di nuovi prodotti, l’invecchiamento dell’attuale parco macchine e la maggiore disponibilità di credito dovrebbero contribuire alla crescita della domanda.
-In Europa, la situazione della disoccupazione legata a quella delle misure di austerità, dovrebbe rallentare la ripresa delle richieste. Il ritmo delle nuove registrazioni dovrebbe però riprendersi nel corso del 2016.
-Il mercato giapponese del nuovo nel corso di quest’anno dovrebbe registrare un calo del 5% a causa del peggioramento della situazione economica. In ogni caso la domanda, per via del del mercato locale abbastanza chiuso alla concorrenza straniera, interesserà principalmente i marchi nipponici.
-Per quanto riguarda il Brasile, la crescita della classe media ha fatto aumentare significativamente le vendite nel decennio iniziato del 2003. Poi si è registrato un calo, a causa del peggioramento della situazione economica del paese. Il quarto mercato del segmento dei veicoli passeggeri dovrebbe restare piatto nel 2015 anche a causa delle politiche economiche portare avanti dalla nuova amministrazione che ha vito le elezioni nell’ottobre 2014.
-Il conflitto in Ucraina e le sanzioni economiche imposte dalla comunità internazionale hanno avuto un effetto pesante sulla domanda di nuove auto in Russia. Il calo del prezzo del petrolio ha avuto un forte impatto sui bilanci dei produttori di oro nero del paese e si tradurrà in una diminuzione degli stipendi per una larga parte della popolazione. La domanda di veicoli ha raggiunto i 3 milioni di unità ma probabilmente si attesterà intorno a 1,9 milioni nel corso di quest’anno.
-In India nel periodo 2014-2015 la domanda di auto dovrebbe crescere del 3%, secondo le indicazioni fornite dalla locale associazione dei costruttori. Con il crescere dei salari, con il miglioramento delle infrastrutture e grazie a normative sulla sicurezza più rigorose, le auto diventeranno un mezzo di spostamento sempre più utilizzato.
-La Cina, il maggior mercato per le auto nuove dal 2009, è stato il vero motore del segmento auto mondiale. Tuttavia, i tassi di crescita hanno iniziato a calare progressivamente. Secondo le nostre previsioni la richiesta dovrebbe crescere di circa il 7% nel 2015.
Il vantaggio competitivo
-L’Economic moat è prevalente fra i rivenditori di pezzi di ricambio più che fra i produttori di auto.
-A parte alcuni campioni che possono godere della protezione statale, la concorrenza fra i produttori limita la creazione di elevato valore.
-Il segmento dei rivenditori è pieno di società con un ristretto vantaggio competitivo ma, al momento, non vediamo titoli a sconto. Questo comparto, tuttavia, continuerà a consolidarsi gradualmente (creando occasioni speculative) a vantaggio delle aziende più grandi (che sono poi quelle quotate).
Indicazioni operative
-Crediamo fermamente che General Motors (peraltro una delle Best Ideas di Morningstar), abbia ancora molto valore da esprimere. La strada sarà soprattutto quella di una maggiore efficienza dei sistemi produttivi mentre un ruolo minore sarà giocato dalla richiesta cinese. Sul titolo abbiamo un rating di quattro stelle con un obiettivo di prezzo di 53 dollari. Agli investitori sarà reso un po’ di valore anche attraverso il dividendo che darà un rendimento del 3,5%.
-Nel 2015 Fca (già Fiat)beneficerà di una serie di elementi convergenti. 1) Iniziano a vedersi timidi segnali di recupero in Europa. 2) Il declino del mercato brasiliano si stabilizzerà. 3) L’espansione del marchio Maserati continuerà. 4) L’integrazione fra Fiat e Chrysler proseguirà sia dal punto finanziario che da quello operativo. 5) Lo spin off di una parte di Ferrari e la quotazione dovrebbero liberare un po’ di valore. Nel frattempo aspettiamo maggiori investimenti per lo sviluppo dei prodotti e per il lancio di nuovi veicoli. Il rating è di tre stelle il fair value è di 12 euro per il titolo quotato a Milano e di 14 dollari per quello presente a Wall Street.
-Ford ha una storia di rilancio simile a quella di GM ma, in più, ha ripagato la pazienza dei suoi azionisti con rendimenti da dividendo tra i più alti fra quelli versati dalle aziende presenti sull’indice S&P500. Crediamo che il mercato abbia reagito in maniera eccessivamente negativa al profit warning lanciato dal gruppo a settembre 2014 e riteniamo che l’utile lordo nel corso del 2015 migliorerà di diversi miliardi di dollari rispetto all’anno scorso.
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