Qualcosa si muove nell’industria americana delle telecomunicazioni. Pensiamo che AT&T (Rating A-) sia la più interessante tra le tre grandi aziende del settore telecom negli Stati Uniti, un gruppo di cui fanno parte, oltre ad AT&T, Verizon (Rating BBB) e Comcast (Rating A-). Ci aspettiamo che Verizon riduca la leva finanziaria in modo aggressivo nei prossimi anni, così come AT&T, il cui programma di acquisto azioni proprie si ridurrà fortemente nel 2014. Tuttavia, visto che AT&T parte da un livello di leva finanziaria molto più basso, ha margini di manovra più ampi e una maggiore possibilità di assorbire cambiamenti imprevisti nel settore o nell’economia.
Crediamo che le voci riguardanti possibili fusioni nel settore abbiano creato delle buone opportunità nei bond emessi da Time Warner Cable (Rating BBB-). Il gruppo è considerato più come un possibile acquirente, piuttosto che una società candidata a essere comprata, data la sua già forte posizione nell’industria.
Continuiamo invece a essere negativi su DirectTV (Rating BBB): secondo noi presenta più rischi che opportunità a causa dei vari cambiamenti che stanno avvenendo nel settore televisivo. Troviamo le sue obbligazioni a 30 anni in particolare poco interessanti, dato il rendimento tra i più bassi della categoria, nonostante le prospettive di lungo periodo per l’azienda siano tutt’altro che rosee.
Ecco il dettaglio dell’analisi per le singole aziende.
AT&T
Lo spread di credito di AT&T si è ampliato nelle ultime settimane, probabilmente a causa della partnership tra Verizon e Vodafone. Sospettiamo che questo allargamento rifletta l’attesa del mercato che AT&T faccia qualcosa dato il successo di Verizon-Vodafone. Non crediamo in questa visione. Sul fronte domestico, AT&T è convinta che le autorità di controllo non permetteranno di passare da quattro a tre attori sul mercato (ostacolando quindi una sua possibile acquisizione nel campo della televisione satellitare) e non pensiamo, a differenza di altri, che AT&T si stia preparando per acquisire DISH Network (Rating BB+).
Per quanto riguarda l’Europa, AT&T continua a sostenere che per il momento non ha in programma niente di particolare. E, in effetti, il management sta dimostrando un approccio prudente su eventuali investimenti nella regione. L’amministratore delegato, Randall Stephenson, ha dichiarato che gli obiettivi principali sono mantenere un rating pari ad A e non superare il livello 1,8 di leva finanziaria. Siamo ottimisti sulla capacità dell’azienda di mantenere la propria posizione di leader di mercato.
Verizon
Ci aspettiamo che Verizon abbassi la leva finanziaria nei prossimi anni, ma non troviamo i suoi bond interessanti al valore attuale. Verizon ha generato nell’ultimo anno flussi di cassa pari a 18,4 miliardi di dollari. Contando anche i 2,6 miliardi che l’azienda ha versato sotto forma di contribuzione al suo fondo pensione, i flussi totali arrivano a 21 miliardi. Da questi, Verizon deve dedurre gli interessi e i costi collegati all’operazione con Vodafone ed eliminare i dividendi dovuti a Omnitel. Dopo questi aggiustamenti, i flussi di cassa reali ammontano a 15,4 miliardi. Con l’emissione di 1,2 miliardi di azioni per Vodafone e il recente incremento del 3% nel dividendo, usciranno dalle casse societarie circa 9 miliardi. Resteranno quindi meno di 6 miliardi per ridurre il debito, che a fine 2013 dovrebbe essere pari a 110 miliardi di dollari circa. Secondo la nostra analisi, a fine anno Verizon avrà un livello di leva finanziaria pari a 2,7 volte l’utile lordo.
Time Warner Cable
Lo spread delle obbligazioni di Time Warner Cable si è allargato molto durante l’estate, sulla scia di notizie riguardanti possibili fusioni. Crediamo che questo rappresenti un’opportunità d’investimento. I bond in scadenza nel 2012 sono scambiati attualmente a 285 punti base sopra il valore dei Treasury (Titoli di Stato Usa) equivalenti, il che significa uno spread di 55 basis point sopra la media di un bond telecom con rating BBB- .
DirectTV
Restiamo negativi su DirectTV. L’offerta video si è allargata molto negli ultimi due anni e crediamo che un grande numero di consumatori sia pronto per lasciare il servizio televisivo tradizionale alle spalle. Non pensiamo che la televisione a pagameno sparirà molto presto, ma siamo convinti che ci sarà un cambiamento graduale nelle abitudini degli spettatori. Inoltre, pensiamo che le obbligazioni DirectTV non offrano rendimenti sufficientemente alti per giustificare i rischi che comportano.
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