E’ un mercato concentrato quello europeo degli Etf obbligazionari high yield. Secondo le statistiche di Morningstar, tre prodotti rappresentano il 75% del patrimonio totale e l’80% degli scambi (sia per numero di contratti sia per controvalore). Si tratta di iShares iBoxx Euro high yield corporate bond, iShares iBoxx USD high yield corporate bond (non quotato a Milano) e Pimco Short term high yield corporate bond Source.
Scambi over-the-counter
A differenza del mercato statunitense, quello europeo è molto più articolato. In tutto ci sono una dozzina di replicanti specializzati sui titoli ad alto rendimento in dollari o in euro, che sono quotati spesso su più listini nazionali, a volte con differenti valute per fare fronte alle esigenze locali. Un altro problema è costituito dal fatto che gli scambi sui circuiti di Borsa ufficiali danno una visione parziale del mercato, perché molte operazioni sono over-the-counter (ossia su piattaforme differenti), per le quali al momento manca una reportistica dettagliata (la direttiva comunitaria Mifid II dovrebbe portare a un aumento della trasparenza quando sarà implementata).
Si stima che il 70% delle negoziazioni avvenga in tale modalità nel Vecchio continente, mentre il 30% transiti dai mercati regolamentati. Si tratta di un’altra importante differenza rispetto agli Stati Uniti, dove sono questi ultimi la normalità.
Nonostante le poche similarità tra le due sponde dell’oceano, il settore dei replicanti sulle obbligazioni di bassa qualità appare in salute in entrambe le regioni. In un recente studio dal titolo High yield bond Etfs, a primer on liquidity, Jose Garcia-Zarate, senior Etf analyst di Morningstar ha smontato le accuse rivolte a questi prodotti di essere un fattore di instabilità.
La vivacità del mercato secondario
In Europa, l’analisi è stata fatta sui tre più grandi Etf di questo tipo dalla data di lancio a metà 2016, prendendo i dati settimanali relativi sia al mercato primario (quello dove si creano e rimborsano le quote, sul quale operano solo gli intermediari autorizzati) sia al secondario (utilizzato dagli investitori per comprare e vendere gli Etf). Il rapporto tra i due mostra livelli di attività “normali”, ossia una maggior dinamicità del secondo rispetto al primo, sul quale le transazioni a volte sono molto basse. In altre parole, la maggior parte delle negoziazioni riguarda le quote di Etf che sono sul mercato, mentre quelle sul sottostante (le singole emissioni obbligazionarie) sono limitate e non presentano problemi di esecuzione, quindi di liquidità.
Nel caso di iShares iBoxx euro high yield corporate bond, il rapporto mediano tra mercato primario e secondario è compreso tra 7 e 10 nello scenario 30/70 (30% scambi su listini ufficiali e 70% su Otc) nel periodo 2011-2016. Per il replicante di iShares sull’indice in dollari è di 6-13 dal 2012 a oggi e per il Pimco Short term high yield corporate bond Source di 4-9,5 nel quadriennio. L’indicatore aumenta con l’incremento delle masse.
Ha dato risultati analoghi l’analisi del mercato americano, che è stata svolta dal 2008 a metà maggio 2016, la quale ha anche mostrato che spesso gli scambi di Etf hanno rivelato gli scenari e il sentiment degli investitori senza però intaccare il modo significativo il sottostante.
In caso di shock
Una volta chiarito che l’attività sul mercato secondario ha un impatto limitato sul primario, appare evidente che uno shock di liquidità di quelli che un tempo erano chiamati bond spazzatura avrebbe sicuramente un impatto sull’attività di creazione e rimborso sul primario, ma non impedirebbe agli investitori sul secondario di continuare a scambiare quote di Etf, anche se a prezzi più bassi.
E’ bene ricordare che i replicanti hanno avuto un ruolo importante nel dare accesso agli investitori al mercato degli high yield. Morningstar stima che, a livello globale, il patrimonio gestito è passato da zero nel 2007 a 51 miliardi di dollari a metà maggio 2016.
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