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VIDEO: Il valore dell’Economic moat

Pat Dorsey, analista azionario di Morningstar, spiega il perché abbia senso pagare un po’ di più per le aziende con un vantaggio competitivo.

Valerio Baselli 21/05/2013 | 17:29

 

Pat Dorsey: Buongiorno, sono Pat Dorsey, direttore della ricerca azionaria di Morningstar. Quelli di voi che hanno familiarità con la ricerca azionaria di Morningstar probabilmente sapranno già che noi di Morningstar siamo grandi fan di quello che definiamo come vantaggio competitivo o “Economic moat”, quando analizziamo le azioni.

Una delle cose che la gente spesso mi chiede è: perché è importante? Perché l’Economic moat dovrebbe essere una parte importante del processo analitico? Penso che la risposta sia abbastanza semplice.

Prima di tutto, l’Economic moat aggiunge valore intrinseco. Una società che è in grado di generare denaro ad un tasso molto alto di rendimento per molti anni nel futuro, vale semplicemente di più oggi, in termini di valore attuale, di una società che non presenta queste caratteristiche. È possibile immaginare tre triangoli, se si pensa alla remunerazione del capitale di partenza molto alta, per poi man mano scendere per un lungo periodo di tempo; il triangolo che si forma indica la zona della creazione di valore. Tutto quel periodo temporale è una finestra in cui l'azienda può sostanzialmente reinvestire capitale a un più alto tasso di rendimento, proteggersi dalla concorrenza, aumentare il suo valore, e quindi renderlo più prezioso, oggi, per gli azionisti.

Anche nel caso in cui non ci sia un forte vantaggio competitivo si parte da rendimendi sul capitale di partenza alti, ma poi in questo caso essi scendendo molto, molto in fretta man mano che la concorrenza si fa più forte e il potenziale di rendimento si polverizza. Questo è solo un business che oggi vale meno in termini di valore attuale. Quindi, è ragionevole a pagare un po’ di più per un’attività che presenti un Economic moat.

Ora, questo significa che un’attività con un vasto Economic moat vale due volte un business senza Economic moat? Non proprio, ma sicuramente vale  un po' di più ed è per questo che spesso si sentono frasi del tipo: “questa società merita di essere scambiata a premio”, oppure “una società di qualità è scambiata a premio”, che è una sorta di gergo di Wall Street. In fondo, anche questo concetto si basa fondamentalmente su questa intuizione che un business che è in grado di generare capitali ad un alto tasso di rendimento per molti anni vale di più oggi, in termini di valore attuale.

Il pericolo è l'eccesso nella stima del vantaggio competitivo. Ovvero pagare un prezzo più alto pensando nell’esistenza di un Economic moat, che non c'è; si paga per la creazione di un valore che non si materializza mai. Se si sopravvaluta un eventuale vantaggio competitivo, si paga il titolo molto più caro, perché è prezzato come se fosse in grado di generare elevati ritorni sul capitale per molti, molti anni, ma non lo fa, e tali investimenti possono rivelarsi piuttosto dolorosi. Lo sa bene chi ha investito in Crocs al top della sua quotazione oppure in Motorola quando si pensava che il Razr (un telefono molto sottile) potesse salvare l’azienda. Purtroppo, alla fine, si è rivelato solo un altro telefono. Non era un vantaggio competitivo, anche se il titolo Motorolaera all’epoca valutato come se ne avesse uno.

C’è anche il rovescio della medaglia qui, sottovalutare un “moat”, probabilmente si traduce in costo-opportunità. Se si sottovaluta il vantaggio competitivo, non si pensa che l'azienda ne abbia uno, ma in realtà ce l’ha, e non si è disposti a pagare un po’ di più per quel titolo perché non si apprezza il potenziale di creazione di valore della società.

Di questo ha parlato anche Warren Buffett nel corso del meeting degli azionisti nel 2001 o 2002, quando ha raccontato come Berkshire Hathaway iniziò a comprare Wal-Mart nei primi anni ‘90 con l’intenzione di comprare milioni di azioni, ma il prezzo guadagnò un ottavo del proprio valore e loro fermarono gli acquisti. Buffet dichiarò che quell'errore costò a Berkshire Hathaway un bel po’ di soldi in profitti non riscossi, soldi che avrebbero potuto fare se avessero continuato a comprare. In quella riunione annuale, Buffet disse che non apprezzava pienamente la forza e la durata dei vantaggi competitivi di Wal-Mart. Quindi, questo è quello che succede quando si sottovaluta l’Economic moat.

Pensiamo che le aziende con un Economic moat siano anche molto più resistenti alle sfide. Sono molto più propense a ripiegare sul loro vantaggio competitivo di fronte ai problemi e a riorganizzarsi. Pensate ad esempio a McDonald’s nel 2002 e nel 2003, quando l'azienda era affetta da vendite molto povere, un menu che era in contrasto con i gusti attuali dei consumatori, un servizio clienti scarso. Quasi tutti i problemi che una catena di ristorazione rapida può facilmente risolvere. E si sa, la ristorazione è un'industria molto, molto competitiva. Se il cibo non è buona, si trovare un altro posto molto facilmente. I costi di cambiamento, nel nostro gergo, sono piuttosto bassi. La maggior parte dei ristoranti che hanno i travagli che McDonald's ha avuto nel 2002 o giù di lì, non si risollevano. McDonald's, tuttavia, presenta vantaggi competitivi che altri ristoranti non hanno.

McDonald's ha un marchio vecchio di 40 -50 anni. Può contare su più unità, più filiali in tutto il mondo rispetto a praticamente qualsiasi altro ristorante, il che significava che i piccoli cambiamenti nel marketing o nel menu o nei processi di servizio al cliente vengono estesi in tutte le filiali, ottenendo in tal modo più leva operativa, e questo è ciò che ha permesso a McDonald, con quello che noi pensiamo essere un ampio Economic moat, di essere in grado di riprendersi da problemi che avrebbero affossato la maggior parte degli altri ristoranti.

Quindi, questo è il vero valore di un Economic moat come investitore. Esso si traduce in una maggiore creazione di valore nel tempo, ed è una sorta di protezione per la società. È qualcosa che l'azienda può utilizzare per aiutare a ricostruire se stessa quando viene colpita da problemi temporanei che avrebbero ampie ripercussioni su di una impresa senza “moat”. Così, alla fine dei conti, i vantaggi competitivi sono importanti, noi pensiamo, nel processo di investimento. Non sono l’unica cosa da tenere in considerazione, ma sono, secondo noi, un altro componente importante di una selezione di titoli di buona qualità.

Sono Pat Dorsey, grazie per l’attenzione.

Le informazioni contenute in questo articolo sono esclusivamente a fini educativi e informativi. Non hanno l’obiettivo, né possono essere considerate un invito o incentivo a comprare o vendere un titolo o uno strumento finanziario. Non possono, inoltre, essere viste come una comunicazione che ha lo scopo di persuadere o incitare il lettore a comprare o vendere i titoli citati. I commenti forniti sono l’opinione dell’autore e non devono essere considerati delle raccomandazioni personalizzate. Le informazioni contenute nell’articolo non devono essere utilizzate come la sola fonte per prendere decisioni di investimento.

Info autore Valerio Baselli

Valerio Baselli  è Redattore di Morningstar in Italia