I bond in tempi paranormali

Treasury statunitensi, Bund tedeschi, BTp italiani, corporate bond o obbligazioni emergenti? Per un investitore, la scelta non è più solamente tra il rischio tassi di interesse, da un lato, e rischio di credito, dall’altro. Come dice Bill Gross, responsabile degli investimenti di Pimco, nel suo ultimo rapporto, dal titolo Verso il paranormale, “La gran parte del debito sovrano è ora percepito come a rischio credito, oltre al rischio tassi di interesse”. E per questa ragione, gli acquisti sul mercato non sono più scontati come un tempo.

Inoltre, ricordano gli economisti di Ibbotson Associates (gruppo Morningstar), non esistono più “porti sicuri”, anche se molti pensano di potersi ancora rifugiare nei titoli di stato americani o in quelli tedeschi.

Meccanismo inceppato
Negli Stati Uniti, il rendimento (yield) dei Treasury è sceso nell’ultimo trimestre del 2011, nonostante i segnali di miglioramento dell’economia. I prezzi, dunque, sono saliti. La ragione va ricercata nell’avversione al rischio degli investitori, i quali sono convinti che la volatilità continuerà a dominare i mercati finanziari, mentre i problemi fiscali sono lontani dall’essere risolti. Secondo Ibbotson, il trend proseguirà nel primo semestre 2012, in un contesto di tassi bassi, con il risultato che i ritorni saranno negativi, almeno per il prossimo quinquennio.

In effetti, le banche centrali dei principali paesi proseguono nella politica dei saggi di riferimento prossimi allo zero, con la speranza di far ripartire l’economia e incoraggiare l’acquisto di asset class più rischiose (e potenzialmente più redditizie) da parte degli investitori. Secondo Bill Gross, questa strategia rischia di inceppare il meccanismo del credito, in quanto non incentiva né i clienti ad investire in strumenti di liquidità (fondi monetari, conti di deposito, ecc.), i cui rendimenti reali sono spesso negativi, né le banche a concedere prestiti. La situazione è aggravata dal fatto che gli istituti, per il timore di default del debito sovrano, non girano i titoli di stato alle banche centrali per poi usare il ricavato per finanziare le imprese (e quindi l’economia), ma lasciano la liquidità nelle casse della Bce o della Fed. In gergo tecnico, si parla di trappola della liquidità.

Il duo dei rischi
Per Bill Gross, sarà questa nuova dualità “rischio di credito-rischio di tassi a zero” a connotare i mercati finanziari nel 2012. Il risultato potrebbe essere un’ulteriore contrazione dei finanziamenti, accompagnato da un incremento dell’inflazione determinato dalle politiche monetarie ultra-espansive.

I corporate bond rappresentano oggi un’alternativa più allettante del debito sovrano per molti gestori. Nell’ultimo trimestre del 2011, gli spread (differenziali) si sono allargati leggermente. Essi rimangono, comunque, strettamente correlati alla produzione industriale, per cui l’attrattività di questi strumenti dipende dagli scenari macro-economici futuri, oltre che dalla solidità delle aziende, che, ad eccezione del settore finanziario, non desta preoccupazioni. Per quanto riguarda le obbligazioni emergenti, l’anno scorso è stato positivo in termini di performance (+8,5% l’indice JPMorgan Embi global total return in dollari). Inoltre gli spread sono scesi e il quadro macro si conferma buono. Gli investitori tuttavia non devono dimenticare che in un clima di avversione al rischio, i capitali tendono a snobbare le aree emergenti.

La ricetta di Gross
In un contesto di questo tipo, per Bill Gross, gli investitori dovrebbero prediligere “i panni sporchi più puliti”, ossia il debito sovrano americano, almeno fino a quando l’Eurozona non risolverà i suoi problemi. Per le scadenze più lunghe, la preferenza dovrebbe essere accordata ai titoli agganciati all’inflazione. Per quanto riguarda il credito, il guru dei bond guarda a emissioni con rating elevato.